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大家還記得首批公募REITs嗎？

從管理人的角度上來(lái)看，多少感覺(jué)有點(diǎn)星光黯淡。

(相關(guān)資料圖)

紅土創(chuàng)新、中航、浙商資管、東吳基金，這些都是管理規(guī)模比較小的二三線管理人。

雖然這類(lèi)產(chǎn)品不太需要管理人的主動(dòng)管理能力，但是頭部管理人的miss，總給人一種清冷的感覺(jué)。

但現(xiàn)在不一樣了，華夏基金于第二批次中火速入場(chǎng)，發(fā)行了華夏越秀高速REIT，而易方達(dá)的REIT產(chǎn)品也即將亮相。

6月14日，易方達(dá)基金旗下首單公募REIT項(xiàng)目易方達(dá)廣開(kāi)REIT正式上報(bào)。

而且這個(gè)時(shí)間點(diǎn)耐人尋味。

我們之前寫(xiě)過(guò)一篇文章《為什么說(shuō)擇時(shí)是ETF管理人的核心競(jìng)爭(zhēng)力》，文中闡明，即使是ETF這類(lèi)被動(dòng)基金，背后也蘊(yùn)藏著管理人擇時(shí)的智慧。

截至2023年6月15日，中證REITs指數(shù)自最高點(diǎn)下跌超30%，大廠的入局是否意味著REITs產(chǎn)品已經(jīng)處于底部區(qū)間了呢？

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LPR調(diào)降這件事情，市場(chǎng)已經(jīng)有了比較飽滿的預(yù)期，資本市場(chǎng)也給出了反應(yīng)。

昨天對(duì)于利率更加敏感的創(chuàng)業(yè)板指數(shù)率先反彈超3%，長(zhǎng)久期的固收類(lèi)指數(shù)也出現(xiàn)了高斜率的向上走勢(shì)。

比如政金債8-10指數(shù)，最近也出現(xiàn)了跳漲。

而對(duì)于REITs這類(lèi)既有股性又有債性的產(chǎn)品來(lái)說(shuō)，理應(yīng)受到降息的提振，但目前REITs指數(shù)仍然沒(méi)有止跌反彈的跡象。

所以，以當(dāng)前的價(jià)格來(lái)講，這類(lèi)產(chǎn)品還是有很強(qiáng)的預(yù)期差的。

而且，之前我們?cè)谖恼轮幸蔡岬?，REITs產(chǎn)品與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的相關(guān)程度較高，特別是交通、商業(yè)地產(chǎn)這些行業(yè)對(duì)于經(jīng)濟(jì)周期的敏感度更高。

降息的本質(zhì)，是為了提振經(jīng)濟(jì)，而不是為了讓大家脫實(shí)向虛在二級(jí)市場(chǎng)上加杠桿。

因此，政策端一定會(huì)大力引導(dǎo)資金流入到實(shí)體行業(yè)中。

經(jīng)濟(jì)回暖了，產(chǎn)業(yè)園的出租率提高了，通勤密度增加了，運(yùn)營(yíng)商的盈利能力回歸了，這條降息傳導(dǎo)鏈的終端是原始權(quán)益人現(xiàn)金流的改善。

這是政策上的利好。

02

在金融學(xué)中，有一個(gè)名詞叫做有效市場(chǎng)，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，如果一類(lèi)資產(chǎn)的價(jià)格完全反映了價(jià)值，那么這就是一個(gè)有效市場(chǎng)。

這有一個(gè)前提，那就是市場(chǎng)全部參與者都進(jìn)行了出價(jià)，才有可能是一個(gè)有效的價(jià)格。

但是中國(guó)公募REITs產(chǎn)品卻是一個(gè)只有少數(shù)人定價(jià)的市場(chǎng)。

首創(chuàng)證券做過(guò)一個(gè)統(tǒng)計(jì)，截至2022年年末，大部分公募REITs的機(jī)構(gòu)持倉(cāng)占比超過(guò)90%。

而且機(jī)構(gòu)占比中大部分為原始權(quán)益人，以及險(xiǎn)資等戰(zhàn)略投資者，他們手中的份額是不太會(huì)在二級(jí)市場(chǎng)上交易的。

所以，REITs的交易主力實(shí)際上是小部分機(jī)構(gòu)，以及大部分散戶。

他們有定價(jià)的行為，但未必有定價(jià)的能力。

另一方面，數(shù)據(jù)顯示，5月份公募REITs的換手率只有0.66%，對(duì)于一個(gè)存在二級(jí)市場(chǎng)的產(chǎn)品來(lái)說(shuō)，這個(gè)換手率確實(shí)有點(diǎn)太低了。

因此，小部分出價(jià)+缺失定價(jià)能力，REITs產(chǎn)品的二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格一定是不公允的，中間可能存在著非常大的價(jià)格背離。

03

那么，對(duì)于REITs產(chǎn)品來(lái)說(shuō)，價(jià)值與價(jià)格之間的背離有多少呢？

我們可以用REITs底層資產(chǎn)的收入完成度來(lái)衡量。

在REITs的招募說(shuō)明書(shū)中，管理人一般都會(huì)對(duì)底層資產(chǎn)上市的前兩年進(jìn)行一個(gè)收入預(yù)測(cè)。

在18個(gè)存在2023年收入預(yù)測(cè)的REITs產(chǎn)品中，大部分產(chǎn)品2023Q1的營(yíng)收完成度超過(guò)全年預(yù)測(cè)值的四分之一。

如果我們做一個(gè)簡(jiǎn)單計(jì)算，用一季度的營(yíng)收乘以四，大部分的REITs產(chǎn)品的營(yíng)收完成率還是達(dá)到了市場(chǎng)預(yù)期水平的。

雖然確實(shí)存在一些REITs產(chǎn)品的營(yíng)收沒(méi)能達(dá)到預(yù)期的情況，但今年以來(lái)REITs產(chǎn)品的系統(tǒng)性下跌還是有一些過(guò)度反應(yīng)了。

而且，REITs是一個(gè)久期很長(zhǎng)的產(chǎn)品，存續(xù)時(shí)間內(nèi)個(gè)別年度的營(yíng)收對(duì)于REITs估值的影響理論上較小。

即便是，某些REITs產(chǎn)品底層資產(chǎn)的營(yíng)收完成只有預(yù)估的80%，20%跌幅這種線性的定價(jià)方法也不適用于REITs產(chǎn)品。

歸根到底，REITs下跌還是因?yàn)槎▋r(jià)能力與定價(jià)權(quán)的脫離。

REITs產(chǎn)品交易者缺乏長(zhǎng)久期定價(jià)的思維模式，交易的主力以短期投資者為主，而真正將REITs作為資產(chǎn)配置，奉行長(zhǎng)期吃分紅的那部分戰(zhàn)略投資者，卻因?yàn)椤跋邸狈艞壛硕▋r(jià)權(quán)的爭(zhēng)奪。

04

有人問(wèn)，目前REITs價(jià)格是否可以入手，這種下跌還要持續(xù)多久？

我覺(jué)得這個(gè)問(wèn)題很難回答。

看好REITs，其實(shí)就是看好中國(guó)未來(lái)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，如果你不看好，自然沒(méi)有必要入手。

而且我也不建議短期投資者抱著抄底的心態(tài)參與到REITs產(chǎn)品的投資中，因?yàn)槎?jí)市場(chǎng)的價(jià)格博弈很有可能繼續(xù)走向極端。

但如果你真的是一個(gè)長(zhǎng)期主義者，真的把REITs產(chǎn)品視為一個(gè)資產(chǎn)配置的工具，那么這個(gè)時(shí)候確實(shí)是可以入手了。

畢竟咱們很難找到一個(gè)像REITs一樣，被錯(cuò)誤定價(jià)的產(chǎn)品了。