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核心觀點(diǎn)：

美聯(lián)儲(chǔ)依然高度關(guān)注通脹，未來半年可能還需要加息兩次。 市場(chǎng)逐漸適應(yīng)高利率，呈現(xiàn)韌性，危機(jī)促使流動(dòng)性注入。 多極化投資成為新常態(tài)，這種多元化由金融多元化和全球產(chǎn)業(yè)新出現(xiàn)的地域性機(jī)會(huì)決定，還包括行業(yè)的集中度。 美國債務(wù)水平只升不降，信用削減不可避免。美債收益率倒掛已失效。高利率對(duì)大宗商品影響顯著，在未來一個(gè)季度，利率頂構(gòu)筑時(shí)是購買黃金的合適時(shí)機(jī)。美股科技巨頭走勢(shì)分化合理，巨頭估值與其成長(zhǎng)性、想象空間以及業(yè)務(wù)安全性息息相關(guān)，其他科技公司安全性有待商榷，非科技行業(yè)更多反映周期性結(jié)果。

6月15日，晟元全球投資管理公司創(chuàng)始人兼首席投資官袁駿做客華爾街見聞618特別直播，圍繞2023下半年宏觀交易主線展開闡述。

以下是華爾街見聞?wù)淼木A內(nèi)容，分享給大家：

(資料圖)

美聯(lián)儲(chǔ)依然高度關(guān)注通脹

綜合來看，美聯(lián)儲(chǔ)依然把管理通脹作為一個(gè)比較重要的目標(biāo)。

今年底的利率中樞仍處于5-5.25的區(qū)間。這表明美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)美國銀行業(yè)的相對(duì)穩(wěn)健充滿信心。從目前的情況來看，未來半年可能還需要加息兩次。

綜合來看，美聯(lián)儲(chǔ)仍然保持鷹派的態(tài)度，以管理市場(chǎng)中比較樂觀的通貨膨脹預(yù)期。

當(dāng)決定議息時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)考慮兩個(gè)方面：加息速度和加息高度。現(xiàn)在速度已經(jīng)不再是重要因素，因?yàn)橥ㄘ浥蛎浾谙陆第厔?shì)中，而且下降得相對(duì)較快，與市場(chǎng)預(yù)期相差不大。

因此，美聯(lián)儲(chǔ)可以通過暫停加息來觀察利率后續(xù)的影響。

市場(chǎng)呈現(xiàn)韌性

整個(gè)市場(chǎng)已經(jīng)逐漸變得不那么敏感于利率。

這是市場(chǎng)因?yàn)樘幱趦蓚€(gè)關(guān)鍵周期的后半段：加息周期和經(jīng)濟(jì)周期。這兩個(gè)因素是去年市場(chǎng)出現(xiàn)股債雙殺的主要原因。

一年后，加息周期已經(jīng)接近尾聲，而經(jīng)濟(jì)周期也更多地被預(yù)期為走出經(jīng)濟(jì)衰退。因此，大家開始預(yù)期下一步的復(fù)蘇。

市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性因素也是一個(gè)重要原因。人工智能所帶來的技術(shù)和產(chǎn)業(yè)革命已經(jīng)開始體現(xiàn)，這些因素為市場(chǎng)帶來了很多樂觀預(yù)期和更多的投資資金。

現(xiàn)在和過去的一個(gè)重大不同之處，即現(xiàn)在全球資產(chǎn)的核心基礎(chǔ)仍在央行擴(kuò)表上，但在過去這是通過央行降息實(shí)現(xiàn)的，而現(xiàn)在則更多地采用注入流動(dòng)性的方式，因此央行的擴(kuò)表速度快而縮表速度慢。

如果我們觀察美聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)提供的基礎(chǔ)流動(dòng)性，會(huì)發(fā)現(xiàn)今年的流動(dòng)性比去年下半年更好。這與銀行業(yè)危機(jī)的爆發(fā)有關(guān)，這現(xiàn)在是發(fā)達(dá)市場(chǎng)最關(guān)鍵的一點(diǎn)，因?yàn)槲C(jī)促使流動(dòng)性注入。

全球市場(chǎng)輪動(dòng)與分化

今年以來，發(fā)達(dá)國家市場(chǎng)資金的輪動(dòng)變得非常明顯。我認(rèn)為這反映了周期性和結(jié)構(gòu)性所帶來的沖擊。

現(xiàn)在市場(chǎng)逐漸進(jìn)入適應(yīng)高利率水平的范式，股債蹺蹺板的情況符合過去的模式。

某種程度上疫情也帶來了思考。一個(gè)市場(chǎng)從高債務(wù)狀態(tài)中解脫出來，往往需要有一些清除存量或者是市場(chǎng)出清的過程。

第二個(gè)新常態(tài)是多極化投資，更重要的是這些多極化變化對(duì)于政治、經(jīng)濟(jì)和金融的影響。

權(quán)益市場(chǎng)投資者更多關(guān)注的是多元化機(jī)會(huì)，這種多元化由金融多元化和全球產(chǎn)業(yè)新出現(xiàn)的地域性機(jī)會(huì)決定，還包括行業(yè)的集中度。

現(xiàn)在的新常態(tài)與1980年到2000年之間，即中國加入WTO之前的全球狀態(tài)非常相似。

總的來說，權(quán)益市場(chǎng)現(xiàn)在面臨一些逆風(fēng)，這都是市場(chǎng)從寬松到緊縮過渡的不利因素，但這并不妨礙投資者尋找更多的、更廣泛的、多元化的機(jī)會(huì)。

美國信用削減不可避免

美國不得不大量增發(fā)美債，因?yàn)槊磕甑呢?cái)政赤字非常驚人。為了維持基本支出和安全墊，美國財(cái)政部今年至少要發(fā)行1.5萬億美元的美債，基本上總量會(huì)達(dá)到1.8萬億美元左右。

這再次給美國財(cái)政帶來了沉重的負(fù)擔(dān)和債務(wù)沖擊。美國的債務(wù)水平只會(huì)上升而不能下降，每年支付的利息也是一個(gè)巨額數(shù)字。這種債臺(tái)高筑的情況只會(huì)不斷加劇，因?yàn)槊绹疄榱擞懞眠x民，不斷進(jìn)行財(cái)政補(bǔ)貼和其他各種開支。

因此，美元的信用逐步被削弱是不可避免的事情。

市場(chǎng)在債務(wù)上限的時(shí)候?qū)γ绹膰鴤`約風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)（CDS）的質(zhì)疑也達(dá)到了史無前例的高度。繼續(xù)發(fā)行美債只會(huì)加劇美元信用和美債負(fù)擔(dān)對(duì)市場(chǎng)的擔(dān)憂。雖然現(xiàn)在還不至于危機(jī)，但未來可能會(huì)伴隨其他事件再次發(fā)酵，更加嚴(yán)重。

美債收益率倒掛已失效

我認(rèn)為美債倒掛主要是由于當(dāng)前這個(gè)經(jīng)濟(jì)的新常態(tài)所導(dǎo)致的結(jié)果。

這一次債券利率曲線倒掛的短期狀況是由疫情造成的，而長(zhǎng)期狀況則是發(fā)達(dá)國家?guī)资陙聿粩嗯e債和人口老齡化的結(jié)果。這兩者結(jié)合在一起就形成了債券利率曲線倒掛的狀況。

要將這條曲線變得平坦，就必須讓短期下降，因?yàn)殚L(zhǎng)期很難上升。而使短期下降必須讓通脹下降。這種情況可能會(huì)在明年出現(xiàn)。

在這樣的情況下，衰退是否會(huì)出現(xiàn)不應(yīng)該由利率曲線來預(yù)測(cè)。即使衰退來了，這也不代表利率曲線就有多么準(zhǔn)確，因?yàn)檫@已經(jīng)是預(yù)言衰退最早，并且一直沒有落地的情況。

最終可能是美國經(jīng)濟(jì)以某種軟著陸狀態(tài)實(shí)現(xiàn)了自我調(diào)整和通脹下降，而這與利率曲線關(guān)系并不大。

高利率對(duì)大宗商品影響顯著

大宗商品是一個(gè)有時(shí)需型的需求，而這個(gè)時(shí)需很多也是來自于經(jīng)濟(jì)本身的衰退或增長(zhǎng)所帶來的需求變化。

因此，利率會(huì)實(shí)質(zhì)性地影響到經(jīng)濟(jì)中不同的企業(yè)，影響它們的最終決策，進(jìn)而影響到大宗商品的需求。

這些都是利率能夠直接或間接影響到的地方，而這種影響是切切實(shí)實(shí)在發(fā)生的，而非基于簡(jiǎn)單預(yù)期。

因此，利率對(duì)大宗商品的影響是比較顯著的，特別是黃金這種無利息收入的儲(chǔ)值資產(chǎn)。

在未來一個(gè)季度以內(nèi)的時(shí)間，利率頂構(gòu)筑時(shí)可能是購買黃金的合適時(shí)機(jī)。在市場(chǎng)投機(jī)者變少、基本面和利率因素開始發(fā)生支撐的情況下，黃金的投資時(shí)機(jī)會(huì)更好。

除了關(guān)注利率，還要關(guān)注經(jīng)濟(jì)的實(shí)質(zhì)變化，包括衰退和需求變化等。供給端也不完全由利率決定，還受自然稟賦和壟斷資源等因素影響。

標(biāo)普成分股分化合理

對(duì)于標(biāo)普的分化走勢(shì)，我認(rèn)為在當(dāng)前環(huán)境下是可以理解的。

美股中許多地方是非常合理的。例如去年最受歡迎的能源和公用股票，今年實(shí)際上都普遍下跌，并且下跌幅度相當(dāng)大，這反映了通脹下行和經(jīng)濟(jì)下行的結(jié)果。

從另一方面來看，像科技行業(yè)中的差異也很明顯。例如，一些巨頭公司持續(xù)上漲，而其他一些中小盤科技股的上漲并不那么顯著。

綜合來看美國現(xiàn)在的情況，巨頭公司的估值水平與其成長(zhǎng)性、想象空間以及業(yè)務(wù)安全性息息相關(guān)。

其他科技公司反映了一定的成長(zhǎng)性，但安全性可能還有待商榷，而非科技行業(yè)反映了更多的是周期性的結(jié)果。

加密貨幣與納指相關(guān)性大大下降，與加密貨幣受到全面強(qiáng)監(jiān)管的影響密不可分，加密貨幣與AI之間本質(zhì)也不同。

另一部分原因則是投資者更多地出于抽血效應(yīng)而必須撤出其他投資，以跟進(jìn)AI等科技領(lǐng)域的投資。

在未來可能出現(xiàn)流動(dòng)性收緊的情況下，投資者需要密切關(guān)注這個(gè)問題。