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(資料圖)

5月份，社融與信貸的投放較上月回落，而且在信貸保持高位的態(tài)勢下，社融增幅出現(xiàn)了收窄，進(jìn)而印證了總需求?復(fù)蘇乏力、融資需求難以持續(xù)高增的市場預(yù)期。截至5月末，人民幣信貸12個月滾動累增規(guī)模為22.76萬億元（人民幣，下同），大幅高于去年5月末的19.84萬億元，但社會融資12個月滾動累增規(guī)模33.5萬億元，僅略高于去年5月末的33.07萬億元，拖累社融總量的項(xiàng)目主要是企業(yè)與政府的債券融資，兩者的融資速度分別較去年5月末下降了2.6萬億元／年、1.4萬億／年。另外，截至5月末，企業(yè)中長期貸款12個月滾動累增規(guī)模繼續(xù)新高，至14.41萬億元，而居民中長期12個月滾動累增規(guī)模連續(xù)3個月穩(wěn)定在2.6萬億元。

就融資需求而言，除了企業(yè)信貸之外，其他渠道、部門的融資均出現(xiàn)了不同程度的增長放緩，當(dāng)然基于社融、信貸在一季度的超前投放，二季度有所回落也在情理之中，但同期公布的5月份CPI和PPI數(shù)據(jù)（5月同比漲幅分別為0.2%和-4.6%），依然顯示物價(jià)下行壓力有增無減，讓市場增加了對總需求?復(fù)蘇乏力的擔(dān)憂。受此影響，5月份金融數(shù)據(jù)的下滑，被市場視作是經(jīng)濟(jì)下行的表現(xiàn)。

針對融資需求的回落，尤其是持續(xù)低迷的市場預(yù)期，貨幣政策已經(jīng)重返“逆周期調(diào)節(jié)”模式?；谇捌谧月蓹C(jī)制對存款利率引導(dǎo)下調(diào)的基礎(chǔ)上，在時(shí)隔10個月后，再次下調(diào)政策利率10基點(diǎn)。央行公開市場操作的短期利率降至1.9%，中期政策利率1年期MLF（中期借貸便利）利率下調(diào)至2.65%，相應(yīng)從2019年末啟動的此輪降息慢周期以來，近4年間，政策利率累計(jì)下調(diào)65基點(diǎn)。

與下調(diào)政策利率同步，央行在基礎(chǔ)貨幣投放上同樣也呈現(xiàn)出寬松。基礎(chǔ)貨幣12個月滾動累增規(guī)模曾一度為-1.76萬億元，伴隨降息慢周期的開啟，至今已經(jīng)回升至3.15萬億元，累計(jì)變化幅度高達(dá)4.91萬億元。在政策利率和基礎(chǔ)貨幣雙寬松推動下，企業(yè)貸款利率由5.5%降至3.9%，累計(jì)下降了160基點(diǎn)；個人按揭貸款利率由5.8%降至4.1%，累計(jì)下降了160基點(diǎn)；10年國債收益率則由3.4%降至2.6%，累計(jì)下降了80基點(diǎn)。與此同時(shí)，若觀察GDP當(dāng)季同比增速四個季度移動平均值的波動情況，GDP不變價(jià)的增速由2019年的6%降至3%，降幅為3個百分點(diǎn)；GDP現(xiàn)價(jià)的增速由2019年的8%降至4.5%，降幅超過3個百分點(diǎn)。可見，本輪貨幣政策的寬松主要源自“逆周期管理”的需要，雖然期間政策有所微調(diào)。

后市三大關(guān)注焦點(diǎn)

目前，從就業(yè)、收入、利潤等層面的經(jīng)濟(jì)微觀體反饋出的經(jīng)濟(jì)下行壓力依舊不小，相應(yīng)微觀主體的信心依然脆弱，由于2019年以來，一直處于降息周期內(nèi)，那么隨著降息空間的耗用，存在三方面的問題，我們已經(jīng)不能回避了。

關(guān)注一：降息空間還有多少。本次降息后，政策利率已經(jīng)降至歷史低位，同時(shí)商業(yè)銀行存款利率也是歷史低位，活期存款掛牌利率僅為0.2厘。那么未來中國的降息空間究竟還有多少？年內(nèi)是否還會降息？

關(guān)注二：商業(yè)銀行體系能夠承受息差收窄的空間還有多少？在支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的宏觀要求下，商業(yè)銀行給企業(yè)和居民的信貸融資成本不斷創(chuàng)出歷史新低，相應(yīng)商業(yè)銀行息差同步收窄、盈利下降，那么伴隨降息政策實(shí)施，銀行息差還將繼續(xù)收窄，但這種收窄不是無限度，如果商業(yè)銀行息差難以回升，那么擴(kuò)表空間和資產(chǎn)質(zhì)量均會受到影響。

關(guān)注三：居民降杠桿過程還要持續(xù)多久？受預(yù)期變化影響，自2021年二季度開始居民就持續(xù)減少新增債務(wù)融資，截至目前已經(jīng)就減少了5萬億／年，并從2021年四季度開始增加存款，至今增加10.35萬億／年，伴隨居民增存款，減貸款的資產(chǎn)負(fù)債調(diào)整，居民消費(fèi)勢必會去趨勢性下滑，對于此局面何時(shí)才能扭轉(zhuǎn)，市場現(xiàn)在還沒有明確的預(yù)期。

當(dāng)然，經(jīng)濟(jì)如果順利擺脫下行困境，企業(yè)的盈利、居民的就業(yè)和收入、政府的財(cái)力就能得到改善，那么上述提及的擔(dān)憂也會隨之緩解。因此，當(dāng)務(wù)之急就是要盡快把經(jīng)濟(jì)拉回應(yīng)有的增長軌跡。